S&P Global ha puesto cifra al elefante en la habitación: la deuda IA de las tecnológicas es mayor de lo que reflejan sus cuentas. El aviso no viene de un crítico externo, sino de la agencia que pone nota al crédito de esas mismas empresas.
Lo dijo Mark Habib, responsable de infraestructura digital de la agencia, en una mesa redonda celebrada el lunes en Londres: ‘Es razonable asumir que hay más deuda ahí fuera que no estamos viendo’. No hablaba de sospechas, sino de avales, empresas conjuntas y arrendamientos que dejan obligaciones fuera del perímetro contable y hacen difícil saber quién paga si los beneficios prometidos de la IA no llegan.
La escala es otra. Amazon, Microsoft, Alphabet, Oracle, Meta y SpaceX habrán invertido más de siete billones de dólares en capital ligado a la IA entre 2025 y 2030. Siete billones de dólares: cuatro veces el PIB español. Y en 2026 y 2027 ese grupo presentará flujo de caja operativo libre negativo, según la agencia. La inversión supera lo que generan sus propios negocios.
Las garantías que no aparecen en el balance
En el último año las tecnológicas emitieron avales vinculados a centros de datos y chips por hasta 300.000 millones de dólares, según el análisis del Financial Times que recoge la agencia. Morgan Stanley cifró en más de 3,1 billones los compromisos fuera de balance de siete grandes compañías: arrendamientos, acuerdos de compra, y otras fórmulas de apoyo financiero. No es deuda equivalente. Son obligaciones firmadas que no se registran como préstamo.
El proyecto Hyperion de Meta en Luisiana es el manual. La compañía se asoció con Blue Owl Capital en una operación de unos 27.000 millones en costes de desarrollo y se quedó con el 20%. Sus registros ante la SEC declaran 12.300 millones en compromisos iniciales de arrendamiento y garantías de valor residual con un umbral de unos 28.000 millones que decae con los años. Si el activo vale menos de lo pactado, Meta podría pagar. Dijo que a diciembre de 2025 no era probable y no registró pasivo alguno.
En el otro extremo está CoreWeave, proveedor de cómputo respaldado por Nvidia. Acumula unos 50.000 millones de deuda y sus bonos llegaron a pagar entre el 15% y el 16% la semana pasada. El mercado pedía prima, y con motivo: Microsoft aportó cerca del 67% de sus ingresos de 2025. S&P rebajó a Oracle en julio a BBB-, el último escalón del grado de inversión, por las necesidades de capital de su infraestructura y la dependencia de un cliente mayorista, OpenAI.
El riesgo de la IA ya no vive en las previsiones de ingresos: vive en quién firma los avales cuando esas previsiones no llegan.
La película no acaba en las seis grandes. Goldman Sachs proyecta que la emisión de deuda de los hyperscalers —los operadores de nube a gran escala— llegue a 420.000 millones en 2027, un 60% más que su estimación para 2026. Y solo el 40% del crédito ligado a la IA está en esas tecnológicas. Carlyle calculó que el crédito privado podría financiar cerca de un billón de dólares de infraestructura, con el riesgo de concentración que eso crea en las carteras.
¿Y la demanda que paga todo esto? Bain & Company estima que la industria necesitará unos seis billones de dólares anuales en 2031. Las aplicaciones de IA identificables hoy, entre consumo y empresa, generan entre 1,2 y 1,8 billones. Faltan al menos 4,2 billones al año que tendrían que salir de productos que todavía no existen.
Qué significa esto para España: crédito privado, hormigón y energía
En España el riesgo no entra por un hyperscaler propio, porque no lo hay. Entra por el crédito privado. Santander y BBVA participan, vía gestoras de activos y financiación estructurada, en un mercado que entró en en el radar de los supervisores hace dos años. Los informes del Banco de España vienen señalando el peso creciente de estos fondos y la dificultad de valorar sus activos cuando el ciclo aprieta.
La segunda puerta es industrial. ACS, Ferrovial y Merlin Properties construyen y promueven centros de datos a ambos lados del Atlántico; Iberdrola y Endesa firman contratos eléctricos de largo plazo con esos campus. Si el grifo del capital se cierra, lo ya contratado aguanta y la cartera futura se seca.
Nadie firmó una burbuja. Se firma un aval cada día.
La Lógica de Washington
La primera reacción europea es preguntar por qué nadie regula. La respuesta americana es más antigua y más pragmática: Estados Unidos financia sus revoluciones tecnológicas con deuda y deja que el mercado ordene después. El ferrocarril se construyó así en la década de 1870, con bonos colocados en Londres y compañías que quebraron una tras otra en el pánico de 1873. La fibra óptica se sobreconstruyó igual entre 1997 y 2001. En ambos casos el exceso de capacidad quedó en el suelo y lo aprovecharon otros.
Hay además una razón de política pública. La inversión en cómputo se trata en Washington como infraestructura estratégica frente a Pekín, no como un sector a vigilar. Es la lógica del CHIPS Act (la ley de 2022 que subvenciona la fabricación de semiconductores en suelo americano) y la que sostiene hoy el discurso del Partido Republicano sobre la competencia tecnológica con China. A eso se suma el ciclo desregulador: la SEC —el regulador bursátil federal— no obliga a consolidar esas garantías como deuda en el pasivo, sino que las admite en nota al pie.
Habib añadió que, por ahora, S&P no aprecia una desconexión grave entre el precio de mercado y sus notas de crédito. Eso sí: un nuevo salto en la inversión o una competencia más agresiva entre modelos podría cambiar la evaluación. La ventana para comprobarlo llega en los próximos días, con la ronda de resultados de las grandes tecnológicas. Los analistas mirarán las notas al pie antes que los beneficios.
Ficha del Caso
- El caso: S&P Global advirtió el lunes de que las grandes tecnológicas financian la IA con avales, empresas conjuntas y arrendamientos que quedan fuera de sus cuentas, lo que oculta parte del riesgo real del sector.
- Datos clave: más de siete billones de dólares de inversión en IA entre 2025 y 2030; hasta 300.000 millones en avales en un año; 3,1 billones en compromisos fuera de balance según Morgan Stanley; Oracle en BBB- desde julio.
- Para España: la exposición llega por el crédito privado en el que participan Santander y BBVA, por los centros de datos de ACS, Ferrovial y Merlin Properties y por la demanda eléctrica que capturan Iberdrola y Endesa.
