La crisis de deuda en la eurozona vuelve al primer plano con Francia en el epicentro: su deuda pública toca ya el 119% del PIB y su déficit ronda el 5%.
No es una alarma menor. En 2010 fue Grecia la que sacudió los mercados globales; ahora la amenaza llega desde la segunda economía de la UE. No solo su ratio de deuda sobre PIB se acerca al que presentaba Grecia en vísperas del rescate: el volumen absoluto de pasivo francés es muy superior. Y llega en el peor momento posible, porque los rendimientos de los bonos en Estados Unidos, Japón y el Reino Unido cotizan en máximos de varias décadas. La advertencia la formula Desmond Lachman, investigador principal del American Enterprise Institute y ex alto cargo del FMI, en un análisis difundido por Project Syndicate: el ajuste que Francia necesita para ordenar sus cuentas puede terminar empujando al país a la recesión.
De Grecia 2010 a Francia 2026: la misma película con un actor más grande
La trayectoria francesa es la de un país que dejó correr el gasto durante década y media. En 2010, la deuda pública rondaba el 80% del PIB. Hoy supera el 119% del PIB. El déficit presupuestario se mantiene en el entorno del 5% del PIB y el gasto público alcanza el 58% del PIB, una cota sin parangón entre las grandes economías europeas. Ninguno de los seis primeros ministros que han pasado por el Gobierno de Emmanuel Macron en los últimos cinco años logró doblegar esa tendencia.
El problema no es solo económico. Es, sobre todo, político. La Asamblea Nacional está tan polarizada que ningún Ejecutivo ha conseguido cerrar un acuerdo duradero sobre cómo sanear las cuentas. Las metas de reducción del déficit se han relajado en repetidas ocasiones, las reformas de las pensiones se diluyeron, y los ahorros prometidos quedaron por debajo de lo anunciado. La consolidación fiscal es hoy, en Francia, una palabra maldita para cualquier candidato.
Los mercados ya han tomado nota. El diferencial entre el bono francés a diez años y el bund alemán se ha ensanchado hasta su nivel más alto desde la crisis de deuda soberana de 2010. Con una economía prácticamente estancada, golpeada por la crisis energética y con un crecimiento oficial previsto por debajo del 1%, Francia no puede confiar en que el crecimiento la saque del atolladero. El coste de financiación sube mientras el pasivo se acumula: el círculo vicioso que tanto teme Bruselas.
Y hay un factor que lo agrava todo. Francia no puede depreciar su moneda ni recortar los tipos de interés por su cuenta para amortiguar el efecto contractivo de la austeridad. El corsé del euro le deja una única vía: recortar gasto o subir impuestos. Cualquiera de las dos opciones empuja al país hacia la recesión; y una recesión elevaría el gasto social a la vez que reduciría los ingresos públicos.
Francia no está ante una crisis de mercado: está ante una crisis política a la que los mercados acaban de empezar a ponerle precio.
La cuadratura del círculo.
El euro no está diseñado para esto.
La red de seguridad del BCE y el veto que puede llegar de Berlín
La buena noticia, si se puede llamar así, es que el Banco Central Europeo está mejor pertrechado que en 2010. Su Instrumento de Protección de la Transmisión (TPI: un mecanismo que permite al BCE comprar cantidades ilimitadas de bonos de un Estado miembro en el mercado secundario) fue diseñado exactamente para escenarios como este. Eso sí, con una condición nada menor: el país beneficiario debe contar con un programa de ajuste creíble y pactado con Bruselas.
Ahí está el nudo. Depender del TPI implica aceptar una tutela fiscal que ningún Gobierno francés ha querido firmar y que la opinión pública alemana probablemente tampoco estaría dispuesta a financiar. El ascenso de Alternative für Deutschland (AfD) ha convertido cualquier rescate orquestado desde Fráncfort en un asunto políticamente tóxico en Berlín. Lo que en 2010 se aceptó como un mal necesario —rescatar a Grecia para salvar el euro— hoy se leería en Alemania como un rescate a un vecino fiscalmente irresponsable.
El calendario tampoco ayuda. Con las elecciones presidenciales francesas a la vuelta de la esquina, y las legislativas previstas semanas después, ningún candidato tiene incentivos para confrontar al electorado con decisiones dolorosas. Y no está garantizado que quien suceda a Macron logre una mayoría operativa en la Asamblea Nacional capaz de sacar adelante las reformas que la situación exige. Es la misma parálisis que ha ido posponiendo cada ajuste durante cinco años.
El Eje del Poder Europeo
El pulso franco-alemán vuelve a escenificarse en el terreno de siempre: las cuentas públicas. París necesita margen para no ahogar su economía. Berlín, y con él los frugales del norte —Países Bajos, Austria, Dinamarca, Suecia, Finlandia—, no está dispuesto a abrir la mano. El nuevo marco fiscal europeo, que obliga a los Estados a presentar sendas de gasto neto a Bruselas, nació precisamente para blindar la disciplina. Francia es hoy su prueba más incómoda: si el país que impulsó la autonomía estratégica europea incumple su propia regla, el relato comunitario se agrieta.
Para España la lectura es doble. La prima de riesgo española se mueve históricamente en tándem con la francesa cuando el mercado ataca el núcleo de la eurozona: si París se descompone, el Tesoro español paga más por financiarse, aunque sus fundamentos sean hoy más sólidos. En paralelo, el desorden francés refuerza la posición negociadora de Madrid en Bruselas, que puede presentarse como el socio serio del eje sur. Sería un consuelo frágil: el déficit y la deuda españoles siguen por encima de los umbrales del Pacto de Estabilidad y cualquier episodio de volatilidad golpearía a una banca con exposición no menor a la deuda pública francesa.
La lectura a medio plazo es la de una UE que sigue sin resolver su arquitectura fiscal. La unión bancaria incompleta, la ausencia de una capacidad fiscal central y la dependencia del BCE como prestamista de último recurso son exactamente los mismos agujeros que quedaron al descubierto entre 2010 y 2012. Llevamos una década y media aplazando la respuesta política. Ahora el problema tiene el tamaño de la segunda economía del bloque. El guion es idéntico al griego, solo que a mayor escala y con menos red de seguridad política.
El próximo hito serán las previsiones de otoño de la Comisión Europea y la revisión de las sendas fiscales en el marco del semestre europeo, el ciclo anual en el que Bruselas evalúa los presupuestos nacionales. Ahí se verá si París presenta un plan creíble o si, por el contrario, vuelve a pedir tiempo. Y ahí se medirá también cuánto margen real tiene España para mantener su diferencial sin contagio.
